三花智控(002050)：双“新”驱动 空间明朗

类别：热管理网上市公司
机构：天风证券股份有限公司
研究员：蔡雯娟
日期：2020-08-13

事件：公司2020 年H1 实现营业收入53.18 亿元，同比-8.8%，归母净利润6.43 亿元，同比-7.14%；其中2020Q2 实现营业收入28.35 亿元，同比-7.07%，归母净利润4.32 亿元，同比-0.5%。2020 年H1 公司毛利率为27.8%，同比-0.52pct，净利率为12.05%，同比+0.24pct；其中2020Q2 毛利率为28.97%，同比-2.16pct，净利率为15.16%，同比+1.17pct。分地区来看，海外营收占比提升3pct 至53%。

 
汽零业务营收表现突出，毛利率有所下滑。上半年行业整体低迷的背景下，公司汽零业务营收仍保持快速增长。 汽车零部件业务营收同比+24.34%，营收占比提升5pct 至18%；净利润同比+7.8%，收入增速明显快于利润增增长，毛利率同比下降3.63pct 至28.91%，主要系在传统车业务增势较弱的情况下，北美新能源客户实现快速增长。另外，我们认为公司加大设备厂房等投入和公司组件相关业务占比提升，其部分部件采用外购或是拉低毛利率水平的重要原因。

 
下游空调排产同比涨幅较大，阀类产品内销同比实现转正。国内复工复产后，公司电子膨胀阀、空调截止阀、空调四通阀三种阀类产品内销量于5月份实现转正。下游端，空调行业整体排产数据连续2 个月同比上涨20%以上，公司主要客户美的及海尔7-8 月份排产同比+35%至50%，随着地产政策的边际宽松及竣工数据好转，家电行业需求将步入恢复期。另外，受疫情影响，原定今年5 月1 日实施的单元机能效新国标延期至11 月1 日。

 
空调新能效标准实施后，高能效变频空调渗透率的提升有望进一步激发电子膨胀阀市场需求。

 
费用端，上半年收入降低，费用率整体上涨，Q2 财务费用的同比大幅增加主要是因为汇兑收益增加所致。从现金流量表看，2020H1 经营活动现金流量同比+33%，主要系购买商品、接受劳务支付的现金减少，销售商品及提供劳务现金流入同比-0.37%；投资活动产生的现金流量净额同比-398.18%，主要系购买理财产品增加所致；筹资活动产生的现金流量净额同比-148%，主要系因项目建设及自动化设备改造资金需要，增加银行借款。

 
投资建议：公司于20200812 公告称合并三花自控的全部资产，管理架构进一步优化。空调零部件方面，随着地产政策的边际宽松、竣工数据好转叠加新能效标准实施带来的产品结构升级，阀类产品需求预计将保持快速增长；汽零方面，下半年随着沃尔沃热泵型车型及大众MEB 平台等欧洲客户的跟进，且在上半年实现了日系客户的破冰，成功入驻丰田供应商体系，考虑到“新能源+新国标”双新驱动及结合 20 年中报表现情况，预计公司 20-22 年公司归母净利润14.72/18.10/19.77 亿元， 对应 EPS0.41/0.50/0.55 元/股，当前股价对应 20-22 年53.1/43.2/39.5PE，维持买入评级。

 
风险提示：海外市场回暖、汽零业务达产进度及空调景气度不及预期等。